潘正彦：人民元の為替レートはまだ全面的な市場ゲームの条件を備えていません。

＜p＞今年に入って以来、人民元の為替レートがいつになく急落し、市場の様々な憶測を呼んでいます。

特に中央銀行の「微博」は人民元の対ドルの変動幅の倍を拡大することを決定しました。これは現在の人民元の為替レートの下落予想に対して絶えず上昇し、国境を越えた資本の逆方向の流動増加などにどれぐらいの効果があるのか、真剣に検討する必要があります。

私たちは人民元の為替相場の市場ゲームに慎重に対応すべきだと思います。

人民元の切り上げの内在力は持続的に低下し、下落が予想される形で、越境資本の過度な流動は人民元の為替レートを大幅に変動させ、金融市場の不安定を招く。

同時に、人民元の為替レートはまだ全面的な市場に入るゲームを備えていない場合、特にリスクの蓄積に注意しなければなりません。

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＜p＞周知のように、為替レートは市場の需給関係によって異なりますが、更に重要なのは貨幣の内在価値を反映しています。

人民元の長年の切り上げは人民元の内在価値が決定的な役割を果たしました。つまり、中国は持続的に経済の高度成長率、輸出成長率及び貿易黒字を維持しています。

しかし、2012年以来、中国経済は徐々に調整の基礎段階に入ってきました。

2012年、2013年の中国のGDP成長は依然として既定の目標を達成していますが、「保8」から「保7」への移行は、これ以上高い成長を維持するのが難しい現実を客観的に反映しています。

特に、市場感情は具体的な経済指標データに反映されている。

中小企業の中国経済に対する期待があまりよくないため、HSBC PMIは2013年初めから50以下に戻ってからずっと低迷しています。国家統計局のPMIは50以上をさまよっていますが、大きな好転が見られません。

企業の注文が足りない、中小企業の経営状況があまり良くない、従業員の指数が下がるなど一連の指標は楽観を許さない。

また、人民元の切り上げに対する「あおり」の輸出入は昨年すでに疲弊していましたが、今年はさらに困難が重なっています。

内在価値の考察から、昨年後半には人民元の対ドル相場が上昇する勢いが持続しにくい。

また、内在的な基盤の欠如による過度の上昇は、一定の時期に逆転する可能性があり、リスクは過小評価できない。

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＜p＞長い間、人民元の切り上げの相対的な優位性は＜a href=“http:/www.sjfzxm.com/news/indexucj.asp”＞米ドル＜a＞の下落に由来しています。

数年前、ドル指数は一時90%近くから現在の80ぐらいまで下落しました。人民元は米ドルに対して自然にある程度上昇します。

2005年から8年間にかけて、世界経済は2回の上昇と3回の下落を経験し、合計5バンドに達しました。

特に2008年の金融危機の最初に、ドル指数は70.7に急落し、人民元はドルに対して自然に上昇した。

しかし、世界的な避難需要の上昇に伴い、ドルの動きが逆転し、ドル指数はほぼ横ばいの相場を維持している。

ただ、ドルが暴落する中、人民元は8年連続で切り上げ態勢を維持しています。

人民元は米ドルに対して2011年は5.11%、2012年は1.03%、2013年は3%上昇した。

昨年後半にはFRBが徐々に資産の購入計画の縮小を開始し、ドルが再び上昇傾向にある。

一方、アメリカの経済は中国経済に偏っています。人民元の切り上げの相対的な優位性はだんだん変わってきています。中国の経済は底に入って徘徊しています。アメリカの経済は「大いに発展している」とは言えませんが、明らかな回復と上昇の態勢にあります。

アメリカの経済と米ドルが強くなるにつれて、人民元の為替レートの下落が予想される形成の勢いは、同じ巨大な為替リスクと市場リスクに直面する。

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＜p＞人民元＜a href=“//www.sjfzxm.com/news/indexucj.asp”の為替レート＜a＞変動幅が2%に拡大した後、国境を越える資本流動の役割がより激しくなり、為替市場のゲームは国内金融市場に大きな影響を与える可能性があります。

実際には、2012年に人民元の変動幅が1%に拡大した後、越境資本の流動が明らかに強化された。

国際資本の流動、特に短期越境資本の流動の主な目的は「ヘッジ」です。

短期越境資本の流動ヘッジは市場資金の「均衡」に有利であるが、一旦大きな制度的欠陥とヘッジ空間が存在すると、短期越境資本の流動がもたらすのは「均衡」だけではなく、「激しい変動」である。

2013年以来、越境資本の流動が大規模に進出したのは事実です。

金融機関の外貨の月次増分の正と負の変化から、国内金融市場の利率の変化、さらにはあまり敏感でない中国資本市場の価格変化など、越境資本の役割と「力」を反映しています。

現在、市場ではアメリカの通貨政策が次第に正常化するにつれて、2015年のアメリカの利上げ予想が大幅に強化される見通しです。

対照的に、中国の経済とインフレ状況とその予想から見ると、少なくとも2016年までに利上げの可能性はないと思います。

このように、越境資本の「リバース運動」は来年には概算率的なイベントになります。

しかし、たとえ大概率の事件ですとしても、国境を越える資本が完全に方向の運動であるという意味ではなく、前の数年の人民元の切り上げの背景の下で、越境資本も一方通行の流入ではなく、輸出入のようです。

この中に含まれている金融リスクはいわゆる為替レートの切り上げまたは切り下げのリスクよりはるかに大きいです。

特に時間と空間的に推定すると、2014年下半期前後には越境資本大規模運動会がより顕著になり、外国為替市場と金融市場の激しい揺れを引き起こす可能性があり、その破壊性は過小評価できない。

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＜p＞一方、＜a href=“//www.sjfzxm.com/news/indexucj.asp”＞人民元＜a＞為替レートが全面市場に進出してゲームをする基礎はまだ十分ではない。

例えば、国内の価格体系、特に金利体系はまだ為替レートの全面的な市場ゲームに対応できません。

人民元の利率市場化改革と為替レートの改革は互いに条件と基礎であるべきです。

特に、越境資本の流動は預金利率の変動に敏感である。

現在国内外の利率に大きな「落差」がある状態で、為替レートは全面的に市場で勝負し、結果として越境資本の大規模な流動を誘発する可能性がある。

多くの人は人民元の利率が市場化された後、このような状況が変わると思っています。

金利市場化が現在存在する国内外の金利の大きな「格差」を変えるかどうかは定かではないと思う。

反対に、現在実行されているいわゆるローン金利の市場化は、金利市場化が縮小ではなく、このような国内外の金利の「格差」を拡大していることを示しています。

明らかに、国内外の巨大な利率空間があるため、過度に為替レートの市場化を推進して国内の利率の変動を激化させるかもしれなくて、金融市場の安定に役立ちません。

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＜p＞また、私達は持っている人民元の為替レートに対して全面市場に進出してゲームをする「物質的な基礎——外貨準備」に対しては、決して高すぎるとは言えません。

中国は確かに4兆ドル近くの規模の世界で最も多くの外貨準備高を持っています。しかし、中国の経済と人民の生活の基本的な資源はますます輸入に依存しています。

世界第二位の経済体と世界人口の5分の1を占める中国に対して、4兆ドルの家計の役割は相対的に限られています。

市場変動（流出）と国内需要が同時に大幅に高まったら、これらの備蓄は十分ですか？

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＜p＞人民元の為替制度改革は、市場化は大きな方向に違いないが、為替の問題が複雑であるため、通貨金融、特に金融市場の安定と金融リスクを維持する観点から、人民元の為替レートの形成メカニズムと市場の安定と中国の金融安全に対する関係問題を全面的に検討する必要がある。

市場の観点から言えば、以前のように人民元の切り上げ予想を形成したくないです。

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